IPO观察|资产负债率高达113%，第四范式急需IPO“上岸”？

　　第四范式“输血”容易，“造血”难。

　　9月5日，第四范式向港交所主板提交上市申请。而在此之前，2021年8月13日、2022年2月23日，第四范式就曾向港交所主板提交两次招股书，但均未能在6个月内通过聆讯，招股书已经连续两次“失效”。

　　不过，虽然第四范式IPO进展不顺利，但在一级市场，第四范式却备受投资者的青睐。成立至今，IPO前共经历11轮融资，融资总额超70亿元。但，“输血”能力强，并不代表自身“造血”能力强。

　　目前，第四范式仍没能逃脱AI行业的亏损魔咒，三年半时间，第四范式更是亏掉38亿元。与此同时，第四范式的资产负债率更是高达113%。

　　这种背景下，赴港上市是不是第四范式的最优选？第四范式还面临着哪些待解的难题？

　　深陷亏损魔咒，三年半净亏38亿

　　招股书显示，第四范式是一家人工智能软件平台，专注于提供以平台为中心的人工智能软件，使企业能够开发其自有的决策类人工智能应用。其已在金融、零售、电信、教育、科技、媒体、制造、医疗保健等领域成功落地上万个AI应用，其中金融、能源与电力是对营收贡献最大的两大行业，去年占比分别为28.6%、21.9%。

　　依靠这些业务，从营收数据来看，第四范式的确取得了不错的表现。近三年半，第四范式共计营收44.78亿元，且呈现逐年增长的趋势。2019年、2020年、2021年、2022年上半年，第四范式的营收分别为：4.595亿元、9.42亿元、20.18亿元、10.58亿元。从营收增速上来看，2020年、2021年连续两年实现了翻倍增长。

　　灼识咨询报告显示，以2021年收入计，第四范式在中国以平台为中心的决策类人工智能市场（人工智能细分领域）占据最大市场份额。

　　但即便如此，亏损仍然是悬在第四范式头顶的达摩克利斯之剑。

　　近三年半，第四范式共计亏损38.4亿元。而且，2019―2021年，这种亏损的速度正在不断加大。

　　2019年、2020年、2021年，第四范式净亏损分别为：7.19亿元、7.5亿元、17.9亿元，其中，2020年、2021年，同比亏损扩大4%、139%。这种情况在2022年上半年有所好转，净亏损5.84亿元，同比减亏51%。

　　即使除去股份为基础的薪酬开支、赎回负债的利息开支的影响，近三年半，第四范式经调整净亏损也同样严重，共计亏损14.9亿元。其中，2019年、2020年、2021年、2022年上半年，第四范式经调整净亏损分别为：3.18亿元、3.86亿元、5.68亿元、2.19亿元。

　　拖累第四范式盈利的主要原因，就是巨额的研发开支、销售及营销开支以及一般及行政开支，这三项费用都在侵蚀第四范式的利润。

　　一边，2019-2021年，三项费用均逐年增长。其中，2021年，研发投入翻倍，达到12.49亿元；营销费用也达到近三年最高值，为4.55亿元，同比大涨84%；一般及行政费用为5.42亿元，为近三年最高值。

　　另一边，三项费用相加，远远高出同期营业收入。2019-2021年，三项费用占营收的比重就高达170%、112%、112%。

　　有分析认为，一直以来，技术研发是人工智能企业的核心所在，资金支出的重心偏向技术和人才方面，高额的以股份为基础的薪酬开支就占据了大量的成本。

　　上市之前，三项费用中以股份为基础的薪酬并非实际业务造成的亏损，而是来自员工的购股权，属于非现金性质不会导致现金流出，上市成功后，这部分亏损就会消失。

　　但即使不考虑这部分的影响，三项费用依然居高不下。2022年上半年，第四范式以股份为基础的薪酬为零。但，研发开支、营销费用、一般及行政费用占营收的比重却高达83%，研发开支占营收的比重就高达53%。

　　这是源于，国内市场，人工智能还处于发展早期，诸多企业选择为了长期收益而做出现实牺牲，在前期亏损的情况下持续投入，以求未来大规模商业化。但烧钱速度快于赚钱速度，第四范式又将如何纾困？

　　“输血”过多？资产负债率高达113%

　　融资是最优选。

　　根据招股书，第四范式通过11轮融资共获得98258.7万美元加上4.36亿元融资，粗略计算，融资总额超70亿元以上。投资股东可谓明星阵容强大，包括中国工商银行、中国农业银行(601288)、中国银行、中国建设银行、交通银行五大国有银行；此外，还有红杉中国、创新工场等知名投资机构。

　　但巨额融资背后，也导致了第四范式的资产负债率居高不下。招股书显示，截至2022年6月30日，总资产为61.96亿元，总负债高达70.17亿元，资产负债率高达113%。

　　从负债的类型来看，占比最高的是赎回负债，为61.46亿元，占总负债的比重为87.6%，主要是在融资过程中向投资者授予若干优先股。和讯财经注意到，招股书中，赎回权中的赎回条件之一就包括，公司未能在D系列融资初次交割日期起三周年完成编纂的情况下，投资者有权向第四范式要求赎回彼等投资。在资产负债率如此高的情况下，尽快上市是第四范式的最优选择。

　　与此同时，第四范式的贸易应收款项也在逐年攀升，收款周期也在不断拉长。

　　2019年至2022年上半年，公司的贸易应收款项分别为1.79亿元、2.63亿元、7.78亿元及8.03亿元，分别占同期公司收入的39％、28％、39％及76％。

　　从应收账款周转天数来看，第四范式的回款速度也在变慢。2019年，第四范式的应收账款周转天数为108天，2020年为86天，2022年上半年则增至135天。

　　招股书中，第六范式也提示了相应风险，其表示，由于对贸易应收款项作出的拨备金额计入经营业绩的开支，假若无法有效管理与贸易应收款项相关的信贷风险，第四范式的经营业绩可能会受到重大不利影响。此外，第四范式通常授予3至6个月的信贷期，而供应商（尤其是新供应商）通常授予较短的信贷期。此信贷期的不匹配情况可能会不时增加第四范式流动资金风险。

　　贸易应收款较高，对公司资金形成较大压力，再加上巨额的费用支出，同样考验着第四范式的经营现金流。2019年、2020年、2021年、2022年上半年，第四范式的经营活动现金流净额均为负值，分别为-3.95亿元、-4.53亿元、-7.7亿元、-3.56亿元。

　　截至2022年6月30日，第四范式的流动现金（包括现金及现金等价物、短期及长期银行存款、按公允价值计入损益计量的短期投资、受限制现金）共计39.2亿元。按照目前情况，第四范式只有营收大规模增长，烧钱速度才会变慢。这种背景下，第四范式急需“造血”补充现金流。

　　但外部环境上，第四范式面临的竞争却异常激烈。它所布局的决策类AI赛道，虽然躲开了“AI四小龙”，但面对的竞争对手十分强大,按照第四范式在招股说明书中的附注，与其有竞争关系的A、B、C、D四家公司应该分别为百度、阿里、华为、腾讯。

　　第四范式靠金融行业数字化起家, 金融领域早已是AI厂商的商家必争之地，如今已经进入白热化。与腾讯、阿里、华为、百度等巨头在金融业数字化领域竞争，第四范式面临的压力可想而知。

　　在招股说明书中，第四范式坦言，部分竞争对手具有更大的知名度、更广阔的全球复盖、更悠久的运营历史、更庞大的用户群以及更多的财务、技术及其他资源。竞争加剧或会使销售额下降、价格下降、利润率下降及市场份额流失。

　　在资产负债率居高不下、亏损严重、巨头环伺的情况下，赴港上市对第四范式意义重大。

　　然而，第四范式能否成功IPO“上岸”，还是未知。